42亿的Jellycat、141亿的LABUBU、66亿的Fuggler，谁在靠“毛绒”真赚钱？

10月27日，泡泡玛特公布了2026年第三季度业务更新情况。最引人注目的数据是，该公司Q3整体收入同比下滑45%至50%。具体来看，中国市场收入下降25%-30%，亚太市场收入下降65%-70%。

如果将时间回溯至一年前，这样的数字几乎难以想象。

2025年，泡泡玛特全年收入达到371.20亿元，其中毛绒品类收入为187.08亿元，同比增长560.6%，首次超越盲盒，成为集团第一大品类。THE MONSTERS收入为141.611亿元，同比增长365.7%，成为公司历史上首个百亿级IP。

毛绒品类与超级IP的同步爆发，让市场相信，一种由“潮玩+毛绒”共同构成的新产品形态，已改变了潮玩行业的增长规则。但到了2026年，泡泡玛特的业绩给市场带来了意外。

不过，相较于整体下滑，更值得关注的是不同渠道间的显著差异。第三季度，中国市场线下收入仅下降5%-10%，而线上收入却下降了45%-50%。这在一定程度上表明，此前支撑毛绒线上高增长的抢购、抽盒和投机需求，正在快速消退。

几乎在泡泡玛特为库存、新品供给和海外同店恢复而困扰的同时，市场开始重新关注另一个毛绒品牌——Jellycat。

根据近期披露的年报数据，Jellycat在2025财年实现营收4.5亿英镑（约合42亿元人民币），毛利率接近70%。它没有像LABUBU这样年收入超百亿元的超级IP，也未依赖盲盒、限量发售和二级市场制造稀缺，却形成了一套截然不同的增长逻辑。

此外，我们还观察到Fuggler、TOP TOY、Build-A-Bear等公司或品牌的毛绒玩具业绩。它们的统计口径不同，不能直接比较高低，但我们仍能从中洞察全球毛绒生意的不同模式。接下来，雷报将逐一解读。

泡泡玛特：Q3下滑45%-50%，LABUBU退潮后，毛绒业务还剩什么？

从泡泡玛特2025年毛绒收入的数据，可以窥见毛绒品牌突然爆发的原因。

在这一年，毛绒品类恰逢一个超级IP进入全球传播窗口，并借助搪胶毛绒的创新工艺，将潮玩从原本以手办为主的收藏形态，转变为更适合携带、展示和日常使用的商品。IP热度提供了购买动机，产品形态扩大了消费人群，两者叠加，将毛绒推至集团收入的核心位置。

这也意味着，LABUBU在2025年的业绩高点是由非常具体的条件共同塑造的。这能证明“超级IP+毛绒”可以产生多大的商业能量，却不能自动证明每个IP、每款毛绒产品都能复制同样的增长。

2026年，在H1业绩不及预期后，泡泡玛特Q3中国收入下降25%-30%，其中线下收入仅下降5%-10%，而线上收入却下降45%-50%。

从某种程度上看，抢购、抽盒和二级市场共同制造了大量即时需求，也将部分投机购买集中到了线上。热潮退去后，这部分需求最先消失。线下门店的消费者仍会进店、观看和选购毛绒，基础消费场景并未与线上流量同步崩塌。

在10月27日晚的业绩说明会上，泡泡玛特管理层多次强调几个细节：毛绒仍是泡泡玛特三季度最主要的业绩贡献品类，且其贡献仍在增长；同时，毛绒库存的绝对金额并未提高。集团库存自8月起开始下降，到9月底已出现较明显的下降趋势。公司暂时不打算通过大规模促销来消化库存。

总之，这些信号表明，毛绒需求并未退潮。行业面临的其实是，2025年那种由超级IP、稀缺供给和二级市场共同推动的毛绒增长，已无法被视为正常的经营基线。潮玩毛绒正从一场流量爆发的生意，重新变回一门需要管理产品、渠道、库存和复购的生意。

眼下，泡泡玛特的管理动作已从追逐爆款，转向运营一套复杂的商品管理系统。

据悉，其在总部层面新设立了商品团队，统一协调全球采购需求，减少各区域的重复备货和热款争夺。商品管理的层级也从IP、系列进一步下沉到SKU，根据各地销售进度提高调拨频率。新品供给、库存周转率和跨品类消费，开始成为日常经营的关键指标。

泡泡玛特也在用内容和线下场景延长IP生命周期，包括LABUBU十周年巡展、中文版《精灵三部曲》、艺术家签售、主题展览、乐园升级、影视化探索等。这些举措未必能立刻创造大额收入，却能为IP补充故事、形象和共同记忆，使消费者与角色之间的关系不仅建立在产品稀缺之上。

2025年，泡泡玛特用一款产品和一个IP改变了市场对毛绒品类的想象。接下来的任务更为艰巨，也更接近商业本质：在缺乏极端稀缺和爆发式抢购的情况下，它能否通过IP组合、商品管理和渠道运营，让毛绒继续成为一项持续稳定的业务。

Jellycat：年入42亿元，没有LABUBU怎么做成7成毛利？

根据Jellycat于10月7日公布的年报数据，2025年，Jellycat总收入为4.503亿英镑（约合人民币42亿元），同比增长42.6%；毛利为3.082亿英镑，毛利率为68.5%；税前利润为2.398亿英镑，同比增长97.6%；年度利润为1.797亿英镑，同比增长108.5%。

首先需要明确，Jellycat的增长并不依赖一次性的热门单品或爆款IP，与LABUBU走的是不同路径。它主要通过豆豆眼、柔软触感、拟人化表情和略带古怪的创意，让食物、植物、日用品、动物都变成具有个性的产品。

2025年，Amuseables Steepy Tea Bag、Amuseables Selfridges Bag、Peanut挂件、Clyde Capybara挂件以及Baby Jellycat系列，分别承担了新品热度、渠道专属、随身配饰和婴童礼品等不同功能。可以这样理解，Jellycat的价值分散在产品体系中，依靠稳定的审美，降低了每个新品的解释成本。

2025年，Jellycat新增了10个专属零售空间及体验项目（2024年为3个）。公司还披露，其全球独立零售商支持项目得到加强，英国推出了独立门店专属角色，北美和多地则出现了店中店、城市限定角色及主题陈列。

真正值得注意的是体验与产品之间的关系。在Jellycat的线下体验场景中，店员角色扮演、主题服务、仪式化包装等，其实是将购买体验变得可讲述和可传播，制造的是可分享的生活方式。

不过，Jellycat的年报并未拆分直营、批发和电商各自的收入。因此，“体验空间增加”可作为品牌投入和新品传播的证据，但不能进一步推导出其直接贡献了多少增长。

库存方面，2025年Jellycat存货增长72.9%，明显快于42.6%的收入增速；年末应收款项增长256.2%，达到7888万英镑。但全年库存减值仅为15.45万英镑（该项数字越大，代表库存越卖不出原本的价格），库存收入比也仅为10%（该项数字越大，代表压货越严重）。从某种程度上看，Jellycat的库存增长目前未表现出明显的滞销，但也不能证明渠道动销完全健康。

分地区来看，2025年，Jellycat亚太收入为1.547亿英镑，占34.4%，同比增长52.8%；英国及爱尔兰收入为1.383亿英镑，占30.7%，增长47.0%；美洲收入为1.130亿英镑，占25.1%，增长26.4%。增长仍在继续，但同比增速已出现分化。

不过，2025年的高增速不能直接外推到2026年。

2026年春季，Jellycat的多家授权经销店罕见地推出了8至8.5折促销，虽然活动很快被叫停，但也说明部分渠道存在以价换量的压力。

二级市场也在降温。此前需要花800元抢购的限定款，在2026年出现了500元难以转售的情况；而2026年万圣系列发售时，消费者已无需抢购，部分款式在10月仍有现货。

互联网上，Jellycat“不火了”、“出品越来越敷衍”、“以前抢不到的随便买”等言论获得了大量点赞和讨论。

总而言之，2025年，Jellycat已证明高溢价毛绒可以跨越潮流周期，但这套品牌体系能否在全球扩张和竞争加剧之后，在2026年继续维持同样的毛利率与现金流质量，还需要进一步跟踪观察。

Fuggler：10亿美元的预估品牌零售额，靠授权和渠道支撑？

Fuggler目前最引人注目的，是一组仍停留在预测口径中的数字。

据品牌运营方及媒体披露，Fuggler在2026年的品牌零售额有望突破10亿美元（约合66亿元人民币），毛绒产品预计出货9000万件，2027年毛绒出货量预计超过1.2亿件；全球盲盒及手办销售额已超过3500万美元，毛绒以外的授权商品收入预计达到1.5亿至2.5亿美元。

Fuggler与泡泡玛特、Jellycat的商业起点不同。Fuggler的产品有一个最固定的符号——“丑”。在这个鲜明符号确立后，再依靠角色短剧和创作者内容，不断补充产品人格。短视频内容无需解释复杂的故事，消费者只会记住十几秒剧情中表现出的“坏主意”“恶作剧”等性格。

与此同时，Fuggler的产品形态以钥匙扣、小尺寸毛绒等为主，降低了价格、携带和陈列成本；便利店、大众零售和会员仓储渠道则负责提高消费者接触产品的频率；耳机包、手机支架、宠物用品、服饰等轻授权品类也覆盖了更多使用场景。

总之，Fuggler的这套模式，大体可概括为“强视觉符号+短视频人格+高频SKU+大众渠道+外部授权”的叠加运作。

目前，Fuggler参与品牌运营和商品化的主要主体包括（仅供参考）：

Libertas Brands：Fuggler品牌权利及授权体系的核心主体。

在其主导下，2026年，Fuggler新增了多项合作，包括与Hunter Price建立全球合作，开发游戏及拼图、收藏徽章、文具等，相关产品计划进入美国和英国市场；2026年Q3，与Wow! Stuff合作推出Fuggler Puppetronics产品，将Fuggler角色与电子互动、动作声效和手控木偶技术结合；还与Fizz Creations签署全球授权合作，Fizz将从2027年起开发数字游戏、收藏产品、解压玩具、电子互动产品等。

ZURU：参与核心毛绒产品的研发、制造及供应链管理。

杉百品牌：2024年将Fuggler引入中国，2025年国内年销量猛增525%以上。

据悉，2026年上半年，萌牙怪兽Fuggler在中国完成了30多家线下门店落地，授权品类拓展至键盘、宠物玩具、毛绒挂件等多元品类，持续拓宽IP商业边界。

渠道商、体验店与大众毛绒，各自怎么赚毛绒的钱？

同样是面对毛绒需求，在上述几家之外，其他公司或品牌又是如何操作的？

TOP TOY：

2025年，TOP TOY搪胶毛绒收入为11.02亿元，占潮玩产品销售收入31.6%，而2023年这一品类收入仅为114.7万元。三年内，搪胶毛绒从几乎可忽略不计，成长为TOP TOY的第二大品类。

TOP TOY的优势在于渠道的反应速度。三丽鸥、迪士尼等成熟IP，可借助搪胶毛绒这一形态和TOP TOY的零售网络，获得新的产品表达方式。门店既是销售终端，也是新品测试和新品放大的平台。

提到这里，我们还可以看另一个具有代表性的IP：YOYO。作为名创优品孵化的自有IP，YOYO的首个产品自2025年6月才推出，但名创优品最大化了自己的渠道优势。数据显示，2026年前9个月，YOYO的GMV就突破了10亿元，盲盒和搪胶毛绒正是它的核心产品形态。在盲盒、搪胶毛绒建立角色认知后，YOYO再延伸到挂件、娃包、香氛、日用百货等多个品类。

总之，从某种程度上可以说，毛绒未必是利润最高的品类，却可能是最适合承担IP市场教育功能的品类，能让消费者用最低的理解成本和决策门槛，先认识一个IP，再决定是否继续购买该IP的其他产品。

Build-A-Bear：

Build-A-Bear是一家1997年成立于美国圣路易斯、2004年在纽交所上市的公司，从事毛绒玩具业务二十多年，但其最大卖点并非销售现成的毛绒。

它的店里有各种毛绒的“皮”，顾客需要自己选择面料、填充棉花、缝上一颗心、给毛绒起名字、走红毯、领取“出生证明”，最后带走这只“自己做的毛绒”。核心卖点就是“参与感”，体验与商品在这里没有边界，体验是毛绒产品制造的一个必要环节。

截至2026年1月31日的2025财年，Build-A-Bear总收入为5.298亿美元（约合35亿元人民币），同比增长6.7%；净零售销售为4.86亿美元，同比增长5.6%。2026年第二季度，公司净零售销售同比下降7.1%，但全球门店总数增至674家（截至2026年8月1日），其中公司直营店379家。

当然，Build-A-Bear的收入也有很大一部分来自成品毛绒。官方线上店有现成的熊、兔子、Squishmallows合作款等，也常年上架季节和电影联名成品。在财报口径中，Build-A-Bear的收入分为净零售收入（含DIY体验、成品、服装配件、线上及门店其他零售）和商业收入（批发、授权、加盟等）。

因此，可以理解为Build-A-Bear的毛绒生意是“体验为主、成品为辅”，体验守住差异化和溢价，成品负责扩大覆盖、承接联名和线上需求。

Squishmallows：

Squishmallows是Jazwares推出的毛绒品牌，2017年在Walgreens首发，2020年借助TikTok传播爆发，2023年推动Jazwares年收入达到13亿美元，其中Squishmallows贡献约40%。

Squishmallows主要依靠“柔软”这一感官属性建立心智，然后用3000多个角色造型和大众渠道覆盖，让消费者快速识别并持续收集。据悉，截至2026年，品牌累计销量超过6亿件，覆盖60多个国家，授权合作伙伴超过120家。

Jazwares属于伯克希尔体系，未单独披露2025年毛绒收入，因此不列入财务排名，但也能提供一个参照。如今，这一模式已不再处于直线上升阶段。伯克希尔官方披露，Jazwares在2025年因销售量下降及供应链中断导致成本上升，对消费品集团收益造成拖累。与此同时，Squishmallows继续向美容、家居、服饰、出版、香水和娱乐内容扩张，2027年将迎来十周年。

总之，再回头看这几家公司，不难发现，毛绒产品本身的差异其实相当有限，真正的差异化发生在前后两端：前端是产品语言，后端是消费者触达。

在产品语言方面，LABUBU的尖牙、Fuggler的丑萌、Jellycat的豆豆眼拟人化，都能让消费者在很短时间内认出这个角色。

而在触达消费者方面，除了渠道，不同毛绒品牌都在做体验，但有的体验创造溢价，有的体验创造流量，有的体验本身就是商品。值得一提的是，在探索毛绒生意的不同模式时，爱游戏平台也为这些品牌的渠道拓展提供了有力支持。

毛绒这门生意里最值钱的部分，大概就在这里了。

本文来自微信公众号“雷报”，作者：讲礼猫，编辑：努尔哈哈赤，36氪经授权发布。